Icesave-skandalen skulle ha varit Islands stora varning. År 2008 förlorade tusentals sparare, främst i Storbritannien och Nederländerna, pengar efter att ha placerat sina insättningar i isländska banker som hade vuxit snabbt under anmärkningsvärt svag tillsyn.
Kundernas pengar behandlades med en grad av vårdslöshet som mer förknippas med ett kasino än med ett reglerat finansiellt system. Sedan dess har “Icesave” bland finansproffs blivit en symbol för farorna med en banksektor som står under otillräcklig tillsyn.
Islands politiska ledning lovade då att läxan var lärd. Bankerna skulle regleras hårdare, deras inflytande begränsas och tillsynen stärkas. En dom från Islands högsta domstol förra veckan antyder att dessa ambitioner kan ha varit mer önsketänkande än verklighet.
Sanktioner utan bevis
Fallet gällde sanktioneringen och den faktiska expropriationen av en schweizisk entreprenör som hade förvärvat det isländska ingenjörsbolaget Velfag. Efter anklagelser om att han skulle vara rysk spion fråntog Islands utrikesministerium honom i praktiken kontrollen över bolaget.
När han via domstol försökte få tillgång till de handlingar och bevis som låg till grund för anklagelserna vägrade regeringen att lämna ut dem, med hänvisning till nationell säkerhet.
Denna hållning stod i skarp kontrast till ett obekvämt faktum: varken EU, USA eller ens Ukraina hade bedömt bevisningen som tillräcklig för att motivera sanktioner. Ändå ändrade Islands utrikesminister, Þorgerður Katrín Gunnarsdóttir, inte sin linje.
När det började framstå som möjligt att ministeriet kunde möta skadeståndskrav på flera hundra miljoner förändrades regeringens juridiska position. Ansvaret för sanktionerna låg enligt regeringen egentligen inte hos staten. I stället hade Islands privata finansiella institutioner, framför allt bankerna, själva befogenhet att införa och häva sanktioner.
Det var ett anmärkningsvärt påstående. Gunnarsdóttir har konsekvent framställt sig som en av Islands mest pro-europeiska politiker. Men idén att centrala suveräna befogenheter ska utövas av privata kommersiella banker går illa ihop med etablerade europeiska rättsprinciper. Få, om ens några, avancerade demokratier överlåter sådana befogenheter till vinstdrivande finansiella institutioner.
Arion Bank erbjöd å sin sida ett långt ifrån entydigt försvar. Banken medgav att sanktionerna formellt hade införts av banken, men hävdade att den hade agerat på utrikesministerns uttryckliga instruktioner.
Gunnarsdóttir förnekade att hon hade ingripit i ärendet, trots medieuppgifter och dokumentation som pekade i motsatt riktning. Under alla omständigheter hävdade hon att den yttersta juridiska befogenheten låg hos banken.
Förra veckan accepterade Islands högsta domstol i stora drag detta resonemang. Domstolen slog fast att införandet av sanktioner mot personer och företag inte faller inom den isländska regeringens kompetens, utan i stället ligger hos privata aktörer, främst banker.
För ett land som söker närmare integration med EU och som väntas hålla en folkomröstning om EU-medlemskap i augusti är den slutsatsen svår att bortse från. Den väcker också en obekväm fråga: efter alla löften som gavs efter Icesave, hur mycket har egentligen förändrats?
En regulatorisk blind fläck
Konsekvenserna sträcker sig längre än en enskild juridisk tvist. Om en privatägd bank kan införa sanktioner utifrån sin egen bedömning, utan meningsfull regulatorisk tillsyn, blir intressekonflikter inte ett undantag utan en strukturell del av systemet. Utrymmet för godtyckliga beslut är uppenbart.
Draget till sin logiska slutsats innebär en sådan modell att makten att sanktionera kan bli oskiljaktig från ägande. Ett kontrollerande ägande i en isländsk bank skulle inte bara ge kommersiellt inflytande, utan också ett mått av kvasisuverän makt.
Det är en ovanlig ordning i vilken liberal demokrati som helst. Att denna makt skulle ligga hos institutioner vars överordnade plikt är gentemot aktieägarna gör den ännu mer ovanlig.
Statsminister Kristrún Frostadóttirs regering tycks vara beredd att acceptera denna kompromiss. Om investerare, företag och Islands internationella partner kommer att vara lika lugna återstår att se.
Domen har väckt bredare frågor i finansiella kretsar. Om Islands regelverk kan leda till ett sådant resultat på sanktionsområdet, har det då också lämnat svagheter på andra håll? Den frågan blir allt svårare att avfärda.
I åratal har på varandra följande regeringar pekat på de regleringsreformer som infördes efter finanskrisen. Men lagstiftning är lättare att skriva än att pröva i verkligheten.
Det ovanligt nära förhållandet mellan Islands politiska elit och finanssektorn har länge dragit till sig granskning, och de senaste ekonomiska indikatorerna ger föga anledning till lugn. Räntorna ligger fortfarande nära 8,5 procent. Antalet uteblivna lånebetalningar ökar. Ekonomer fortsätter att varna för att landets bostadsmarknad framstår som alltmer sårbar. Inflationen, omkring 5,2 procent, ligger envist kvar på en hög nivå.
Ingen av dessa utvecklingar behöver, var för sig, innebära att en ny finanskris är på väg. Tillsammans bildar de dock en obekväm bakgrund mot vilken det framstår som särskilt riskabelt att slappna av i den regulatoriska disciplinen.
Island lärde sig en gång att det kan bli dyrt att låta banker övervaka sig själva. Högsta domstolens dom antyder att landet, åtminstone i ett viktigt avseende, återigen lägger betydande förtroende hos just de institutioner vars omdöme man efter krisen ansåg behövde stå under betydligt närmare tillsyn.